核心观点

全面牛市还需要积极因素的进一步累积：

我们认为 ，历来都没有脱离基本面的牛市
，全面牛市需要基本面基础更坚实。2026 年中基本面改善预期，历史级别的供给出清是基础 。2026 年中拐点到来前 ，供给逻辑能够为拐点预期提供足够安全垫
。但拐点到来后
，基本面改善的持续性和弹性，仍依赖于需求亮点的多寡。

全面牛市的结构主线 ，完全可能更丰富 。中国战略机遇期叙事下，医药出海和海外算力链的高景气
，也是中国竞争力提升的证明
。但全面牛市的结构主线，不可能仅限于我们在海外主导的产业体系中取得的进步。中国体系出海下 ，中国制造已获得的竞争优势
，将逐步转化出与之相匹配的产业话语权和盈利能力，这可能是牛市结构更重要的来源 。只不过 ，眼前海外主导的产业体系当期业绩更高
，是先创历史新高(申万电子行业指数已创历史新高，通信行业也已迫近历史新高) ，先走出“十倍股 ”的方向。而中国话语权提升的方向
，仍需通过国内科技进步来强化认知，通过反内卷优化行业格局 ，来实现盈利能力的提升
。这可能为牛市带来更多创新高行业和更多“十倍股
”。所以
，似乎不必把所有对牛市的期待，都映射在眼前的景气线索上 。把握节奏 ，我们可能等到更多选项
。

股市在经济循环中的重要性提升，绝非“想涨”或者“不想涨 ”这么简单。居民资产向权益市场迁移
，如果走基于赚钱效应正循环的老路，那只能是少数人的狂欢 。公司治理 、股东回报改善 ，托举 A 股走出熊市
，这个改革红利就停留在牛熊之界了吗？其实由改革红利支撑的居民增配权益，才能行稳致远
。如何利用股市实现资源优化配置？A 股的做多力量对于中国经济转型来说 ，也是一种稀缺资源。“为了孕育个别成功企业
，便奖励所有企业
”的粗放资源配置方式，在其他领域已不提倡 ，A 股也有必要从这种模式中走出来 。这可能是“反内卷”思想在 A 股的一种映射
。所以
，慢下来，会更远
、更高、更好。

正文

一 、全面牛市还需要积极因素的进一步累积：2026 年基本面改善预期 ，供给出清提供安全垫
，但也要需求改善提供向上弹性 。全面牛市的结构主线，不可能仅限于中国企业更深度融入海外主导的产业链
。中国体系出海 ，中国制造基于竞争优势，获得与之相匹配的产业话语权和盈利能力
，可能是更贴近牛市叙事的结构主线。所以，似乎不必把所有对牛市的期待 ，都映射在眼前的景气线索上 。

股市在经济循环中的重要性提升
，绝非“想涨 ”或者“不想涨”这么简单。居民资产向权益市场迁移，如果走基于赚钱效应正循环的老路 ，那只能是少数人的狂欢
。公司治理
、股东回报改善
，托举 A 股走出熊市，这个改革红利就停留在牛熊之界了吗？其实由改革红利支撑的居民增配权益 ，才能行稳致远。如何利用股市实现资源优化配置？A 股的做多力量对于中国经济转型来说
，也是一种稀缺资源 。“为了孕育个别成功企业，便奖励所有企业
”的粗放资源配置方式 ，在其他领域已不提倡
，A 股也有必要从这种模式中走出来
。这可能是“反内卷”思想在 A 股的一种映射。所以，慢下来 ，会更远、更高 、更好 。

短期 A 股上涨加速，部分投资者在享受牛市氛围的同时
，也在讨论阶段性调整如何择时
。我们提示，9 月初前后市场势必会出现视角转换 ，之前市场更多关注短期动量
，而之后中期视角、性价比关注回归。这可能放大市场波动 。但 9-10 月之间即便有调整，也不是大波段 ，且具体调整节点很难预判
，择时调整是低胜率低赔率的
。

牛市正在成为市场共识，但牛市逻辑推演尚无法做到严丝合缝 ，全面牛市还需要积极因素的进一步累积。把握好节奏
，等待牛市的基本面基础更坚实，主线板块线索更清晰 ，可能更有利于行稳致远 。

我们认为
，历来都没有脱离基本面的牛市，全面牛市需要基本面基础更坚实
。2026年中基本面改善预期 ，历史级别的供给出清是基础。2026 年中拐点到来前，供给逻辑能够为拐点预期提供足够安全垫 。但拐点到来后
，基本面改善的持续性和弹性，仍依赖于需求亮点的多寡。

全面牛市的结构主线 ，完全可能更丰富
。中国战略机遇期叙事下
，医药出海和海外算力链的高景气，也是中国竞争力提升的证明。但全面牛市的结构主线 ，不可能仅限于我们在海外主导的产业体系中取得的进步 。中国体系出海下
，中国制造已获得的竞争优势，将逐步转化出与之相匹配的产业话语权和盈利能力 ，这可能是牛市结构更重要的来源
。只不过
，眼前海外主导的产业体系当期业绩更高，是先创历史新高(申万电子行业指数已创历史新高 ，通信行业也已迫近历史新高)
，先走出“十倍股 ”的方向。而中国话语权提升的方向，仍需通过国内科技进步来强化认知 ，通过反内卷优化行业格局，来实现盈利能力的提升 。这可能为牛市带来更多创新高行业和更多“十倍股
”
。所以
，似乎不必把所有对牛市的期待，都映射在眼前的景气线索上。把握节奏 ，我们可能等到更多选项 。

我们确实应该思考
，股市在经济循环中的重要性提升，该如何实现
。居民资产配置向权益市场迁移 ，已经是当下的主流叙事。但实现路径不同
，结果可能有天壤之别 。如果还是走基于赚钱效应正循环的老路，那最终可能只是少数人的狂欢
。本轮熊牛转换 ，公司治理
、股东回报改善的改革红利
，使得长期资金入市得以实现，构成托举 A股走出熊市的关键因素。这个改革红利就停留在牛熊之界吗？其实 ，由这一改革红利支撑的居民增配权益
，才能行稳致远 。

如何利用股市实现资源优化配置？A 股应该奖励什么样的投资机会？我们可能需要从“粗放”到“集约 ”。避免 A 股市场大幅波动，对居民财产性收入产生重大影响 ，是 A 股预期管理的应有之意
。A 股做多力量对于中国经济转型来说，也是一种稀缺资源。曾经 A 股市场“为了孕育个别成功企业
，便奖励所有企业
”，这种严重消耗 A 股做多力量的方式 ，对应的是 A 股牛短熊长的特征 。粗放的资源配置方式
，在其他领域

已不提倡，A 股也有必要从这种模式中走出来
。这可能是“反内卷”思想在 A 股的一种映射。只有把握好节奏 ，等待基本面线索更丰富再演绎向上弹性；基于公司治理、股东回报提升
，推动指数底部稳步抬升，才有可能推动 A 股资源配置从“粗放 ”到“集约
” 。

所以 ，慢下来
，会更远 、更高
、更好
。

注：本文有删减。

原文作者：傅静涛，王胜、韦春泽 、程翔 ，来源：申万宏源证券
，原文标题：《》

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